（报告出品方/作者：东亚前海证券，倪华）
1.投资聚焦
与市场的不同东财以长尾客户为主，人均资产规模提升空间广阔。我们通过股基交易量与证券托管市值的比值计算客户换手率，依据股基买卖交易额、月活用户数、年换手率简单推算各券商客户的人均资产，推算出东财的人均资产规模远低于华泰证券、国泰君安和海通证券。我们认为，随着客户年龄及经济能力增长，居民金融资产投资资产规模的提升，人均资产有巨大提升空间，更多客户能够达到两融门槛。公司经纪业务市占率及两融市占率有望提升。
新的变现方式是东财未来业绩增长的关键，东财基金已提前布局被动投资市场。除了基金代销及经纪业务之外，基金投顾、被动投资市场等新兴变现方式，成为公司未来业绩增长动力。从美国共同基金的发展经验看，近十年被动管理基金净流入大于主动管理。我国指数基金占非货币公募基金规模的比例仅为14%，与美国相比差距较大。养老金入市，更追求成本控制和风险分散，指数基金作为重要的投资渠道之一，有望成为养老金的主要投资方向。东财基金提前布局，专注于ETF及指数基金，有望享受下一波市场发展红利。
2.稀缺互联网券商标的，业绩进入高速增长期
2.1.资讯平台转变为综合性金融服务商
三大平台奠定流量基础，积极开拓变现渠道。东方财富成立于年。同年，“东方财富网”上线，主要为客户提供全面及时的财经资讯。-年，“股吧”、“天天基金网”陆续上线，三大平台成为公司客户流量的基础。平台功能涵盖了财经资讯、互动交流、基金产品资讯，形成了公司的核心竞争力。，公司在深交所上市。三大平台搭建完成后，公司逐步开拓变现渠道。年，公司正式获得基金代销牌照；年发布Choice终端；年收购宝华世纪证券%股权（后更名为“哈富证券”）；年收购西藏同信证券（更名为“东方财富证券”）。“互联网+券商”模式正式形成，公司业绩进入高速增长期。
证券全牌照助力开拓全新盈利空间。年东方财富获批香港期货经纪业务牌照，同年，公司获批小额贷款业务牌照，进一步拓宽金融业务范围。年，东方财富获批设立西藏东财基金管理有限公司。同年，公司旗下同信久恒期货正式更名东方财富期货，为客户提供全方位金融服务。年，东方财富获批《经营证券期货业务许可证》，正式进入公募基金行业。至此，公司金融生态圈基本搭建完成，逐步从资讯平台服务转变成为综合性金融服务商。
公司进行组织架构调整，加强财富管理业务。年6月，为迎合财富管理的大趋势及业务发展，公司进行组织架构调整：将证券期货事业群、基金事业群、综合业务事业群整合为财富管理事业群和创新业务事业群，有助于公司更灵活应对市场财富管理需求，针对性地提供金融服务。
2.2.股权结构稳定，管理层年轻化注入活力
公司第一大股东其实先生，持股比例为20.51%，是公司董事长兼创始人。截至年末，公司前十大股东合计持股比例为38.67%。其实先生与沈友根先生系父子关系，与陆丽丽女士系夫妻关系，三人合计持股比例为24.24%，股权结构相对稳定。
高管队伍大多具有科技公司背景，管理层进一步年轻化。董事长其实先生拥有复旦大学博士研究生学历、博士学位，目前担任全国政协委员、中国证券投资基金业协会副会长等职务，具有二十年财经证券研究及管理经验，以及丰富的互联网运营经验。除董事长外，公司高管团队中有4人持有公司股份，且大多拥有计算机相关公司工作经历。公司近年来推动管理层年轻化，总经理郑立坤出生于年，是一名“80后”高管，体现出公司年轻化建设的决心。
股权激励留住核心人才。公司大力培养年轻化队伍的同时，于年7月开展新一轮股权激励。公司授予董事、高级管理人员、中层管理人员、技术（业务）骨干等人员共人万股限制性股票。根据激励方案，业绩目标以年净利润为基数，-年净利润增长率分别为40%、80%、%。股权激励计划能够将公司利益与员工利益绑定，有助于留住核心人才。
2.3.双轮驱动发展，公司进入业绩增长快车道
公司处于快速发展期，业绩表现亮眼。公司年开展证券业务后，营收及利润进入高速增长期。年，财富管理概念兴起及公募基金市场的火爆，加速公司业绩增长。年，公司营收.94亿元，同比增长58.9%，-年CAGR为41.0%。公司年实现归母净利润85.3亿元，同比增长79.0%，-年CAGR为64.3%。
费用控制能力优秀，ROE高于行业。公司-年销售费用率、管理费用率较高，而后得益于公司新业务拓展带来营收高增及规模化效应优势逐步显现，公司费用率持续下降。年，公司三费率为20.2%，同比下降4.4pct。公司卓越费控能力增厚利润，进而带动ROE稳步增长。年，公司ROE为19.4%，远远高于行业的9.6%。
3.流量优势显著，经纪与代销实现客户转化
东财构建了从获客到转化到价值挖掘完整的金融生态圈。公司旗下拥有东方财富网、东方财富证券、股吧、Choice、天天基金、东财证券、东财基金、东财保险、哈富证券等多个流量入口及变现平台，提供包括行情资讯、社区讨论、数据信息、证券基金交易等服务。东方财富网、天天基金网是公司获取客户流量的主要载体，并通过天天基金、东方财富证券进行变现，而后运用股吧及为客户提供的各类工具（如投资工具、Choice数据库等）提高客户黏性，运用东财基金、东财保险及哈富证券等平台满足客户的差异化投资需求。集团内的客户能够相互转化导流，实现了客户资源最大化利用，构建了从前端客户获取到中端客户转化到后端客户挖掘完整的金融生态圈。
3.1.流量获取：人群高覆盖、获客低成本
东方财富网和天天基金网流量及覆盖人数较高。东方财富网和天天基金网是公司最主要的客户流量获取渠道。根据艾瑞咨询，年1月东方财富网覆盖人数分别为万人、仅次于新浪，位列第二；天天基金网覆盖人数万人，位列财经类网站第13位。根据Alexa数据，东方财富网年1-3月，日均独立用户数为.8万人，日均页面浏览量达万次。东财APP及天天基金APP月活保持高增长。年一季度，东方财富APP月活用户为万人，同比增长11.4%。虽然同花顺Q1的月活均值达万人，规模列财经类App首位，但同比增速下降11.1%。东财与同花顺差距逐步缩小。根据公司年报披露，年天天基金日活用户数为.7万人，较年增长33.3%。
互联网独特属性及完善的金融生态使得东财获客成本远低于传统券商。东财依托东方财富网、天天基金网等门户网站，以及线上平台的规模效应，获得了大量低成本的客户流量，成本优于传统券商。我们运用广告宣传费与公司新增投资者（年度新增投资者×东财股基交易市占率）的比值测算东财获客成本。年受疫情及市场行情向好等因素影响，东财人均获客成本仅为81.6元。虽然年获客成本回升至元，但仍远低于传统券商（约为-元）。
3.2.流量转化：经纪与基金代销业务并驾齐驱
3.2.1.基金保有率环比高增长，代销龙头优势显著
基金代销业务增长强劲。天天基金于年获得第三方基金销售机构的公募基金代销牌照，成为流量的变现的第一渠道。随着近些年公募基金市场的蓬勃发展，公司基金代销业务迎来高速增长期。年，公司实现基金销售额2.24万亿，非货基金销售额1.34万亿，分别同比增长72.5%、91.7%，非货基占比由年的53.9%提升至59.9%。年代销规模的高增长带动代销收入增长71.2%至50.73亿元。
公募基金保有量、市占率环比持续提升。年四季度末，天天基金股票+混合公募基金保有规模、非货币市场公募基金保有规模分别为亿元、亿元，环比增长10.9%、16.5%，连续三个季度保持正增长。随着公司品牌影响力不断提升，金融生态圈导流能力的不断增强，公司市占率稳步提升。年四季度末，公司股票+混合、非货基公募基金保有市占率分别为8.3%、8.1%，较一季度末提升1.4pcts、1.5pcts。
产品丰富度优于同业，最大化实现各类需求客户转化。天天基金作为第三方基金代销龙头，拥有丰富的基金产品种类。截止至年，天天基金已与家公募基金达成合作，销售超00种基金产品。根据iFind数据，天天基金代销数量高于蚂蚁基金，远超于招行、工行和建行，能够更好满足客户的个性化需求。为促进客户转化，天天基金推出与余额宝产品类型相似的“活期宝”，可在38个货币基金中自由转换，多于支付宝的28个。
塑造专业化品牌，形成差异化竞争。公募基金数量不断增加，投资者的痛点在于基金经理投资能力难以甄别，需要借助专业的投资工具或建议，对基金购买平台的专业性和观点分享的需求更高。根据年公募基金投资者调查报告，约有45.6%投资者在选择基金时有困难以至于无法长期持有基金。天天基金的客户流量虽然弱于蚂蚁基金，但其可多维度对基金进行分析，帮助客户选择。同时，成熟的基金交流社区能够满足客户的交流需求。天天基金凭借十年深耕基金投资领域，形成了良好的口碑效应，更能获得客户的认可，更易实现客户转化。
收入以尾佣为主，可对前端费率进行折扣。代销机构销售公募基金可获得：1）申赎费（首佣）；2）管理费分成（尾佣，约管理费的40%-50%）。股票/混合、债券基金申赎费约为1.5%、1.0%，管理费约为1.5%、0.4%。货币基金一般不收申购费，管理费约为0.15%。目前，网上基金申赎费普遍一折，若非货基首佣按0.12%计算，年东财尾佣收入占代销收入比重已达68.3%。随着天天基金公募保有量的不断增加，首佣对公司业绩影响越小，能够提供更低的申购费吸引客户，实现客户转化。（报告来源：未来智库）
3.2.2.