商办资产丨研究报告
核心摘要：
发展概况商办资产运营的诞生：城镇化发展助推商办行业转入存量运营阶段；商办资产需要通过升级释放价值发展动因：商办市场供过于求；闲置空间待运营；国家政策倡导城市更新；开发红利不再；REITs助推资产运营升级发展方向：中国市场从粗放单一的物业管理向专业化的全周期运营转型
行业生态生态概述：围绕“投融建管退”的项目生命周期提供资产运营服务行业持份者分析：服务链条长导致信息壁垒及费用增加行业痛点：覆盖全生命周期的标杆运营商较少
典型模式分析典型模式分类：覆盖自持经营模式、投资管理主导模式、菜单型服务模式、复合型运营管理模式四类
未来展望政策及行业环境发展赋能商办运营能力提升为商办物业引入综合产品业态，为存量资产增值存量资管转向精细化的资本运作；全生命周期运营商助力交易闭环诞生背景
城镇化的发展推动商办行业从增量开发转入存量运营阶段
从年到年，过往十年的城镇化率呈现缓步攀升态势，随着城镇化的成熟发展，办公楼市场的商业逻辑也由开发时代的开发转变为存量时代的长期经营。在大规模前置办公楼宇开发建设的情况下，大量商业物业沉淀，资产方持有大量闲置资产。
发展动因
商办市场供过于求，存量规模庞大，空置率高企
前期大规模的开发导致商办市场存量庞大，供过于求，一二线城市甲级写字楼空置率高企；一线城市由于经济发展成熟，企业引入和发展的活跃程度较高，激活市场需求，整体空置率低于二线城市；二线城市商办市场处于高速建设期，大量项目入市面临去化难题。
国家城市更新的政策导向，促使运营能力加速提升
大量核心区域商办项目面临老旧问题，通过投资改造提升资产价值成为重要趋势。一二线城市政府颁布多项政策，鼓励对老旧厂房、办公楼、商业综合体的存量资产改造，为既有项目引入新业态，引导城市更新进程，助力城市形成新的经济增长动力。
开发红利不再，开发商转向寻求资产去化及增值路径
存量时代下，受疫情导致需求下滑，“三条红线”和“房住不炒”等政策，房企资金受控，商办资产的资本市场权益性融资受限，及自持存量积压等因素影响，资产方对资产运营价值及资产退出的需求愈重。
REITs加速资产证券化发展，助推资产运营升级
从海外发达国家的发展历程看，城镇化率提高、供应放缓，存量时代的诞生推动资产持有方对资产保值增值的需求；发达国家金融工具及政策机制的完善，利益相关方动态利益需求、行业良性竞争、技术革新为资产运营发展提供持续的发展动力；中国REITs项目正处在萌芽阶段，与海外相比发展尚未成熟，国家发展基础设施REITs，一定程度上促进了资产管理的发展，推动了中国地产项目的证券化进程，同时对资产运营提出了更高的需求。
轻资产运营模式崛起，推动商办运营发展
随着供应放缓，租金、去化压力增加，大量商办物业亟需通过运营盘活价值；然而资产持有方的先天“基因”围绕不动产的出售，租赁和基础物业服务，运营能力及经验不足，需要长期投入，以及改变企业管理方式与文化。轻资产运营模式因轻重分离、服务内质及从资产运营增值中盈利的模式等原因，使其更加重视商办运营表现，蓬勃发展的商办运营市场也助推商办运营持续创新及进步。
发展方向
中国市场从粗放单一的物业管理向专业化的全周期运营转型
中国商办资产运营仍处于发展初期，面临行业资源分散、未能形成聚合效应，以及资产证券化及退出机制尚待完善的问题。随着落成物业量的增长，利益相关方资源禀赋的合理重分配，行业正逐渐从以基础物业运营为主导的1.0时代演进至专业化的全周期托管运营，发展覆盖项目“投融管退”的运营服务。
生态概述
围绕“投融建管退”全生命周期，提供运营管理服务
以资产为核心，通过对“投融建管退”的项目生命周期提供资产运营服务，为终端个人、资产持有方、企业租户赋能。
行业痛点
目前覆盖全生命周期、赋能资产价值释放的标杆运营商较少
商办资产运营商众多，其中四类主要的运营商在服务重心存在较大差异，覆盖资产全生命周期、实现资产增值的行业龙头较少。优秀的运营商需要整合服务链条，打造精细化、品牌化的运营能力，补充市场空白，解决供需错配的问题，提升资产的收益表现和抗风险能力。
自持经营模式
卓越集团：覆盖“投融建管”四大环节，建立自持物业品牌优势
面向房地产生态企业、企业租户及个人用户，建立“投融建管”服务体系；投融资业务帮助卓越与金融机构、中小企业及高净值人群建立稳定的合作关系，整合生态资源，有利于项目孵化机开发；为企业租户及个人用户提供运营及生活服务平台，建立客户对卓越品牌的忠诚度。
投资管理主导模式
凯德集团：“PE+REITs”双基金模式实现开发及资本运营双轮驱动
致力于探索从重资产投入走向轻资产转型路径，通过发行信托基金及私募基金，发展基金和资产管理优势，完成“开发商+基金管理者”的重新定位，利用“PE+REITs”模式打通“投融管退”全流程，实现资产再循环。旗下的凯德投资、凯德地产借助“PE+REITs”双基金模式，为凯德的项目开发提供有利的资金基础，实现开发、资本运营的双轮驱动。
凯德集团：投资、开发及运营主体协作，构建“投融建管退”的生态闭环
凯德旗下的投资、开发、运营主体高效协作，打造覆盖“投融建管退”的服务闭环；凯德商用在项目运营期输出建设、管理服务，提升项目运营效率及资产价值，形成稳定的现金流及资产回报；通过资本运作，实现交易退出，为凯德未来的项目投资、开发提供资金储备。
菜单型服务模式
五大行：通过全面的业务线，提供菜单式的全链条服务
五大行作为全球领先的房地产服务和咨询顾问公司，组建投资交易、项目规划、工程管理、租赁代理、物业运营等业务团队，针对客户对单个运营管理环节提供一次性的咨询或代理服务。
复合型运营管理模式
ATLAS寰图：以服务串联业主、租户及个人，以用户体验提升资产管理能力
以提升商办项目的全周期价值为发展目标，建立精细化、专业化的资产管理能力，覆盖项目投融资、空间规划及改造、招商运营、资本退出等关键环节，服务内容精准匹配资产持有方、企业租户、个人终端三者需求，用服务串联三方，以用户体验提升资产运营能力。
ATLAS寰图：“资管+运营+价值实现”三位一体赋能资产“价值重塑”
针对资产持有方，寰图建立全生命周期运营能力，助推资产价值提升；通过行业资源整合，以及专业化、数字化的服务体系，帮助资产高效运营。通过一站式运营服务、数字化服务、会员服务、项目网络优势，帮助企业降本增效；拥有丰富的战略资源，同时借助高效的渠道网络及专业的团队和丰富的项目经验为价值实现赋能。
典型模式总结
综合服务能力及投入分析，未来全生命周期运营将成为趋势热点
自持经营模式具有自主闭环运营、品牌输出的优势，但开发建设的资本投入带来对现金流及利润空间的压力；投资管理主导的模式能够有效通过项目储备资源的再循环，释放资金，但对开发商的资产管理、基金管理的能力及经验要求较高；菜单性服务模式具备专业服务团队，但其服务模式通常需要多次采购、叠加费用；复合型运营管理模式聚集全生命周期解决方案，构建综合办公生态，对交易退出的资源整合和资本运作能力要求较高。
未来展望
打造业态融合的办公生态，赋能存量资产增值
结合企业及个人的新型办公需求，为商办物业引入综合产品业态，一方面帮助企业灵活匹配空间扩张需求，同时新的配套商业和设施也将为物业拓展收益渠道，提升资产运营效能。
商办资产运营将逐步探索向全生命周期运营服务模式转变
随着“存量时代”的到来，存量资管依托大规模的开发转向通过精细化的资本运作，获取更高的收益；资产需要借助能够覆盖“投融管退”全生命周期服务能力的运营商，实现交易闭环。