（报告出品方/作者：国金证券，袁维、徐雨涵）
口腔医疗行业前景广阔，观念转变有望带来量价齐升局面我国民众口腔健康问题刻不容缓，口腔医疗服务市场潜能
受“牙疼不是病”等传统观念影响以及消费能力的制约，我国民众口腔保健意识相对薄弱。根据年的《第四次全国口腔健康流行病学调查报告》，我国各年龄段的患龋率皆居高不下，而治疗率尚未达到20%。
即便是口腔保健指南中需要作为日常生活习惯的每日使用巴氏刷牙法刷牙不少于两次的要求都普及率尚低，每年进行一至两次龈上洁治的保健方式更是仍有很大的推广空间。相对应的，我国民众口腔健康问题刻不容缓，龋齿、牙结石、牙龈萎缩、缺牙、错颌畸形等疾病高发。
受益于国家医疗体系建设改革的逐步推进，国家近年来发布多项与口腔医疗行业相关政策，积极鼓励口腔行业发展，持续支持社会办医力量创办口腔医疗机构，逐步将口腔健康检查纳入常规体检，充分体现了对于口腔卫生事业的高度重视，有望逐步提升广大民众口腔保健意识，培养良好的口腔就诊习惯。
国内口腔医疗服务市场规模呈现连年上升趋势，以服务收入计算，中国牙科护理服务市场由年的亿美元增至年的亿美元，并有望于年达到亿美元，年至年间复合年增长率有望达到11.1%。国内口腔门诊就诊人次于年突破1.7亿，除年由于疫情因素略有下降，近几年一直保持着5%左右的增长速度。
我国口腔机构类型主要包括口腔诊所、医院和医院三类。根据《中国卫生健康统计年鉴》，至年，我国共有医院。由于民营服务提供商经营的大量口腔诊所同样扮演着非常重要的角色，口腔医疗机构中还存在大量门诊部和诊所，机构总数已经从年的6.41万家增加至年的8.77万家，预计到年将达到14.45万家左右。
根据《中国卫生健康统计年鉴》，至年，我国口腔类别执业（助理）医师数量约为27.8万人，每万人牙医数量不足2名，距离口腔医疗服务发达地区仍存在较大差距。在口腔医生供给严重不足的情况下，医生往往具有较强的自主选择权，医生一般会青睐于具有长期稳定发展、医疗质量管理严格、经济回报丰厚的医疗机构。
以种植牙为例：需求相对刚性+消费医疗属性，高附加值项目渗透率提升可期
种植牙取代传统义齿方式，成为牙齿缺失修复的主要手段。针对牙齿缺失，修复方案可分为种植牙、牙桥和活动义齿三种，效果从好到差、费用从高到低的排序为种植牙、牙桥、活动义齿。中青年人群更倾向于采用种植牙和牙桥方案，虽然花费更高，但使用效果更好、副作用更小；老年人群偏好采用活动义齿，因为牙齿缺失较多，种植牙的价格难以负担，但这一偏好在家庭可支配收入、人均寿命提升后，亦在逐步改变。
种植牙从“消费”逐渐转向“刚需”，缺牙从中老年向中青年发展，长期使用+便捷性促使种植牙成为中青年的刚需性选择，消费性主要体现在种植牙服务价格差异大，不同套餐之间价差可达到几万元。
“牙疼不是病”思维下引发的不良口腔习惯、高错颌率和长期不重视牙周问题，使得种植具有低龄化趋势，种植牙市场即将迎来重大发展机遇。目前我国种植牙服务市场规模仅为亿元左右，且近几年保持着相对稳健的增速，预计未来仍有很大成长空间。
我国种植牙渗透率显著低于发达国家，仍存在较大提升空间。种植牙进入国内市场的时间约晚于国外三十年，虽然我国居民口腔健康状况并不乐观，缺失牙人群比例较高，但是由于种植牙属于非病变项目，在多地未能纳入医保目录，价格令普通消费者难以负担，目前我国每万人种植牙保有量仍和发达经济体存在较大差距。
随着我国社会老龄化进程的加速、居民负担能力的成长以及口腔保健意识的提升，种植牙渗透率有望进一步增长。根据士卓曼年报，年韩国种植量达到颗/万人，其他发达国家也多在-颗/万人之间，而中国仅为9颗/万人。韩国的高种植量得益于韩系种植体兴起后降低了平均价格并提升了医生供给量，同时牙科保险开始覆盖种植费用。由此可见推动或制约种植行业的发展主要在于支付能力和医生供给量。
种植牙虽然定价较高，但是具备长期性价比。相较于传统义齿治疗方案，种植牙的舒适度、稳定性、功能性大幅提升，患者几乎感受不到种植牙和天然牙的区别。种植体由生物相容性材料制成，可以在不被人体排斥的同时维持自然骨骼，稳定颌骨的牙槽骨水平，减少骨质流失和颌骨轮廓收缩。
同理，随着居民口腔保健意识的增强和消费能力的提升，口腔正畸、美学修复、牙齿美白等高消费项目在我国的渗透率仍有极大的提升空间。目前各类牙科高消费项目主要从一、二线城市发力，逐渐向其他城市扩张，在老龄化、收入水平提升、健康意识提升等因素催化下，有望加速实现消费升级。
省内布局：“总院+分院”模式持续拓展，“蒲公英计划”遍地开花从三大核心总院的不同特色出发：探寻多种优势因素下的口腔扩张之路
公司发展中流砥柱，充分发挥平台优势。截至年中报，公司在浙江省内已设置杭州医院平海院区、城西院区和宁波医院三家总院，医院集团也已初具规模，各总院成为支撑公司业务的中流砥柱。未来预计还将在义乌、台州等城市建设区域性总院，并据此医院集团。
医院集团：由一家总院和多家分院组成，总院为分院提供技术、人才、科研等资源支持，分院持续吸纳养分并凭借接近当地消费者的优势，利用分级诊疗体系加强与总院联动，以医院集团的模式快速占领当地市场份额。
几大总院中，杭州口腔平海院区是公司体系内单体面积最大、营业收入和医院；杭州医院城西院区作为推广团队模式的典型，是公司创新发展的排头兵，其人均诊疗效率明显高于医院；宁波医院在新总部大楼投入使用后将目标设定为“医院”，有望实现学术地位以及盈利能力的双重突破。
杭州医院平海院区：核心老院历久弥新，口碑积累推动盈利能力持续提升
杭州医院平海院区的前身是始建于年的杭州牙病防治所，在杭州当地拥有多年积累的良好口碑和广大客群。年进行股权分置改革后，其经营状况持续向好，早在年该院区营业收入就已达到4.22亿元。
年，由于公司改变披露口径，将原杭口集团其他院区剥离，表观营业收入出现下降。其后几年内，平海院区营业收入实现稳定增长，年虽因疫情影响稍有波动，但在年上半年其营业收入就已到达3.56亿元，同比增速58.87%。
从盈利能力看，平海院区具备得天独厚的品牌效应，叠加规模效应和分院的协同作用，成本结构不断优化，净利率水平从年的20.54%增长到年上半年的61.69%。在良好的发展态势下，公司以其作为大本营进行省内扩张，目前公司旗下以杭州医院分院名称进行建设的分院家数已经超过30家。
平海院区是通策“总院+分院”模式的发源地。相较医院，“总院+分院”医院进行协同运营，充分发挥各级机构的优势。在平海院区及其分院成熟运用的经验基础之上，公司在浙江省内已形成多个“总院+分院”模式的医院集群，并处于不断扩展范围、深化应用的过程之中。这种模式较大程度地抵御了口腔医疗独特的手工业性质带来的管理风险和扩张难度，有利于增强医生粘性、长远维护品牌价值。
总院发挥“树干”作用，持续向分院输送养料。区域总院作为医疗专业水平高医院平台，对集团内医生的医疗服务技能、学术地位形成有力支撑，还能够为分院转诊的疑难病例、复杂病例进行诊疗。杭州医院和宁波医院皆是拥有悠久历史和良好口碑的医院品牌，不仅在当地具有良好口碑，在浙江省范围内都有强大的辐射作用，能够有效为各分院提供品牌背书，减少了分院原始客流积累所需的时间和费用。
分院发挥“树枝”作用，开枝散叶，面向更广大的消费者群体。口腔医疗服务具有就诊频次高、治疗周期长的特点，单体诊所形成的服务范围相对局限。且受地理空间、设备数量限制，总院所能承载的服务量有限，需要通过分院进行患者分流。分院借助总院品牌影响力迅速铺开，不仅有效实现医疗资源的优化及客户基础性疾病的便捷就诊，还能够帮助公司积累新增客源，扩大市场份额。除此之外，分院多采取医生合伙人模式，实现利益高度绑定。（报告来源：未来智库）
杭州医院城西院区：团队模式成熟运用，盈利能力持续提升
杭州医院城西院区始建于年，由杭口集团全资控股。为了进一步提高杭州市内渗透率，公司规划打造杭州市内“平海+城西”双总院，年城西院区正式成为独立总院。
城西院区作为应用CM团队接诊模式的先锋，在集团内最先实行团队内多学科合作，不仅优化了诊疗流程，避免了频繁转诊导致的客户体验感不佳，还有效缓解了高年资医生资源的匮乏，实现了对年轻医生的快速培养，促进团队成员各尽所长创造价值。
城西院区实行团队模式后成效显著，人均诊疗效率明显高于未实行团队诊疗的分院，一举成为近年来三大总院中营业收入与净利润增速最快的院区。其营业收入从年的2.29亿元，增长至年的4.59亿元，复合年均增长率高达26.08%，其推广团队模式优势不断显现，且仍有潜力等待挖掘。
团队模式：充分改善服务体验，显著提升运营效率
梅奥诊所（MayoClinics）是全球范围内最具影响力和医疗水平最高的医疗机构之一。在梅奥，“患者需求至上”的理念无时无刻不体现在医疗管理和医生决策中，除了良好的服务体验外，患者会被当作一个综合体来进行治疗，打破了现代医学专业细化、学科之间壁垒高筑的局限。
梅奥是率先提出多学科团队合作模式（Multi-DisciplinaryTreatment,MDT）的机构之一。在该模式下，多个科室的专家组成一个固定的治疗团队，患者入院后由首诊医生负责安排不同检查评估，经过多学科的讨论会议进行会诊，最终获得合理的系统化治疗方案。这种模式在欧美实行多年，近年在我国也逐渐兴起。
相较于美国全面的家庭医生制度和宽松的患者接待量，医院呈现出人满为患、一号难求的局面，很难实现高度定制化的团队接诊模式。而城西医院，将团队诊疗模式划分为横向团队模式和纵向团队模式，以医生作为核心生产力来配置资源，旨在优化顾客的诊疗路径与体验，同时促进医生个人产值的迅速提升。
横向团队模式：将医生资源重新整合，在首诊医生负责制的基础之上，组建以客户为中心的动态多学科医生团队。口腔问题因人而异，具有高度复杂性，个体医生难以精通全学科。横向团队模式的打造使各科专家一起解决患者的问题，在有效提升诊疗效率的同时，也为患者避免了反复挂号的困扰。医院由于自身体制原因，往往科室间存在隔断，难以形成利益共同体，而医院资源，打造多学科医生团队，让病人享受通科诊疗、专科治理的一站式服务。
纵向团队模式：促进专家医生资源和基层医护资源在协作中发挥更大价值。多梯度的诊疗团队涵盖主任医师、副主任医师和一般医师等不同资历的医生。高年资医生主要负责疑难杂症和高附加值项目，年轻医生负责执行标准化操作流程。年轻医生一般接触的病例量较少，诊断经验尚有积累空间，需要在专家医生的指导之下通过上手操作逐渐提升个人能力。专家医生在前台做出决断，避免了重复常规操作造成的诊疗时间占用。除此之外，通常患者认为资深医生有更多疑难杂症的经验和更强的决策能力，公司通过团队模式前移高年资医生，提升了患者的信任度，继而增加了客户黏性。
城西院区的成功经验充分印证了在民营医院中推行团队诊疗模式的可行性，公司也将长期在总院与分院、医院中推广团队诊疗模式作为重点工作之一。
目前公司已启动团队模式2.0的推行，各医院通过设置线上CM团队为客户提供一系列专业服务，进一步落实了客户关系终身维护体系。
宁波医院：新总院，新起点，学术立院未来可期
宁波医院始建于年，年被公司全资收购。由于宁口老院区设施陈旧、空间局限，年公司决议进行新址搬迁以改善患者就医环境，医院经营能力。年10月，宁口新星路总院正式开业，新总院建筑面积2.6万平方米，现有牙椅张、病床60张，是宁波地区唯一拥有住院病房的口腔医疗机构，有望带领以其为中心的宁口集团逐步增强在宁波地区的辐射能力。
-年，宁波医院营业收入和净利润总体呈现稳定增长态势，虽然在年因疫情与老楼搬迁双重影响产生波动，但在年上半年显现出显著增长，营业收入达到0.78亿元（+81.22%），净利润达到0.21亿元（+.16%）。预计宁口依据其在宁波口腔医疗界的龙头地位将会保持高速增长的态势。
除常规学科外，宁口还实现了正颌及颞颌关节外科、口腔副功能诊疗、睡眠呼吸管理、儿童早期矫正等特色技术在宁波地区落地。围绕着学术立院的核心目标，宁口将逐步建立起以在总院进行疑难病、复杂病例跨学科治疗和在卫星分院进行常见病、多发病的常规诊疗相结合的模式，充分发挥总院+分院模式的作用，有望将总院打造成为浙东地区口腔疑难病的专病专科中心。
为丰富后备人才储备、建立全面的科研学术体系，公司从多个方面入手提升学术竞争力：
校企合作办医办学，储备医生资源：公司自年开始与中国科学院大学、浙江大学、杭州医学院等院校合作，医院、设置医学中心和培养医生继续教育等多种方式积极打通产学研链条，建立完整的医生培养体制，提供临床教学和实习机会，形成产学研一体合作模式。年6月正式成立杭州医学院存济口腔医学院，共招收60名本科生、60名专科生，有望成为公司未来高水平医生集团的有力储备。
提供有效的职称晋级通道：医生的薪酬待遇、获客能力与职称紧密相关，能否提供职称评定通道成为医生择院时的重要依据。中小私立诊所不具备副主任医师（副高）、主任医师（正高）职称名额，造成医生上升通道受限，公司下属医院拥有规培资质，能够提供与医院相同的临床职称晋升通道。同时，医院与院校的教学合作关系也可以为医生打开教学职称晋升通道。
开设通策牙学院，完善学术培养机制：通策牙学院是公司发起的非营利性教育培训组织，旨在持续培养口腔人才的专业技能。牙学院课程涵盖
蒲公英计划：充分发挥总院平台优势，省内机构布局走向纵深
年12月公司正式启动“蒲公英计划”，提出三到五年内在浙江省内投资建设家左右的分院，其中公司股权占比51%-60%，预计每家分院投资规模在万至万元之间，均配置成为拥有30-张牙椅的中大型医院，与各地常见的小型诊所形成鲜明对比。
该计划将主打种植、正畸、儿牙、综合等核心业务，将优质的口腔医疗机构和医生“双下沉”至之前公司未布局的基层县（市、区），同时吸纳当地能力出色的口腔医生加入，实现公司在浙江省内总体渗透率的快速提升。
省内蒲公英投资项目主要由母公司、杭口集团、宁口集团、诸暨市通策蒲公英投资咨询合伙企业（有限合伙）出资设立。后者于年12月成立，根据天眼查数据，其在浙江省内共投资33家杭口或宁口分院。
公司通过重新梳理并简化各类工作流程，为蒲公英分院的建设制定了统一的规范和标准，结合历年已竣工项目的用后反馈，对设计和施工标准进行持续地优化。公司以三人组为团队基础，设立“蒲公英计划”运营中心对其进行规范化的培训与考核，同时负责各类子项目的推动与跟进，强化对各个蒲公英项目在质量、进度、风险等多维度的管控。
年以来，“蒲公英计划”延续顺利进展步伐，大江东、宁海、象山院区开始投入运营，东阳、南浔、医院工商登记已完成。截至年3月，公司在浙医院42家、医院8家、医院12家。
省外布局：打造“存济医院”品牌，布局重点城市早在年，公司就已对沧州医院完成收购，开始对省外扩张路径进行探索。然而单体医院要形成强大的品牌力，离不开多年口碑的沉淀和学术资源的架构，单打独斗、缺乏优质品牌背书的运营方式往往难以实现盈利能力上质的突破。年，公司进一步深化与中国科学院大学的合作，开始使用“中国科学院大学存济医学院附属医院”品牌进行省外扩张尝试。
为探索省外复制新模式，公司同关联方诸暨通策口腔医疗投资基金合伙企业(有限合伙)签订《委托管理协议》，其旗下的北京存济医院、重庆存济医院、武汉存济医院、西安存济医院、成都存济医院、广州存济医院（计划设立）医院的经营权以及管理权委托给公司行使，并收取每年年度营业额2%的管理费用。
年以来，武汉存济、重庆存济、西安存济、成都存济相继开业，上海存济有望于近期开业。开医院于年初进行试营业，建筑面积约1.8万平方米，规划牙椅张、病床50张，是武汉市的第医院。年公司向其收取管理费用88.18万元，对应营业收入万元，收入爬坡速度符合预期。目前公司已将原黄石现代医院划分为武汉存济黄石分院，预计还将在武汉市内新设多个分院，迈开公司省外“总院+分院”模式探索的第一步。（报告来源：未来智库）
口腔医疗服务龙头，深耕浙江，布局全国公司作为国内口腔医疗服务龙头，长期致力于打造集临床、科研、教学三位一体的大型口腔医疗集团。公司业务以口腔医疗为主，营业收入主要来自种植、正畸、儿科和综合四大板块。截至年中报，公司拥有已营业口腔医疗机构50余家，口腔服务营业面积达到17万平米，开设牙椅台。
公司业绩长期保持快速增长态势。受益于持续稳健经营和长期保持扩张步伐，公司营业收入从年的8.79亿元增长至年的20.88亿元。受新冠肺炎疫情蔓延影响，年增速出现明显下滑，对此公司积极进行调整，叠加口腔医疗需求得到延迟满足，年前三季度营收已超过年全年水平。
公司不断提升运营能力，积极控制各项成本。凭借公司在浙江省内口腔服务市场深耕多年的品牌效应，公司长期维持医疗服务公司中较高的净利率水平。主要原因系公司逐年提升运营能力，通过规模效应实现集约化采购，用总院口碑辐射分院，降低分院营销成本，并可以在短时间内积累大量客户资源，从而长期保持较低的费用率水平。
浙江省内是公司主要的口腔医疗服务收入来源，且保持较高毛利率水平。年上半年，浙江省内的口腔医疗服务收入占比高达90.25%，其中区域总院（杭口）占比31.39%，公司“蒲公英计划”下沉市场初见成效，区域分院整体占比达到68.61%。公司在浙江省内的毛利率水平长期维持稳中有增，在年达到46.91%，远高于浙江省外水平。
盈利预测医疗服务业务：①省内核心总院：长期经营稳健，业绩表现持续亮眼，受益于规模效应、品牌良好的口碑以及团队模式的推广，有望实现经营效率的进一步提升。目前相较于杭口城西院区，杭口平海院区、宁口总院的单张牙椅产值均有较大提升空间。②省内分院：蒲公英优质分院陆续上线，基本都处于业绩快速爬坡阶段，有望在近两年为公司医疗服务业务贡献新的业绩增长点。预计-年公司医疗服务业务收入增速分别为44%/32%/33%；由于公司具有集团内部统一低价采购耗材的成本优势，且口腔医疗服务中的高附加值项目渗透率稳步提升，预计-年公司有望继续保持高毛利率水平。
产品销售业务其他业务：在公司营业收入中占比较小，受年新冠疫情蔓延等因素影响，两类业务营业收入均出现明显下降。由于整体基数较小，有望于-年实现较快增速。
综上所述，我们预计公司-年营业收入分别为30.03亿元、39.61亿元、52.40亿元，分别同比增长43.83%、31.89%、32.30%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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